Фундаментальный анализ акций «Интер РАО». Фаворит в секторе

«Интер РАО» – российский энергетический холдинг, который также имеет активы в странах СНГ и Европы. Компания занимается производством и сбытом как электрической, так и тепловой энергии. Помимо этого, к сферам ее деятельности относятся: международный энергетический трейдинг, а также проектирование и строительство энергообъектов.

Руководство: Председатель Совета директоров «Интер РАО» — Сечин Игорь Иванович. Председатель Правления – Ковальчук Борис Юрьевич.

Средний объем торгов: 500 млн руб. в день.

Цена акции: 4,6 руб. на 07.11.2019

Капитализация: 481 млрд руб. на 07.11.2019

Официальный Free—float (акций в свободном обращении): 34,24%

Основные акционеры

• 34,24% — в свободном обращении
• 29,56% — АО «Интер РАО Капитал»
• 27,63% — группа «РОСНЕФТЕГАЗ»
• 8,57% — ПАО «ФСК ЕЭС»

Дивидендная политика

Согласно дивидендной политике, принятой в 2014 году, «Интер РАО» выплачивает в виде дивидендов 25% от консолидированной чистой прибыли по МСФО. Выплата в 50% от чистой прибыли по предписанию Минфина, по словам менеджмента «Интер РАО», является вопросом далекой перспективы, однако периодически в СМИ появляются новости о новых директивах Минфина РФ для «Интер РАО». До сих пор нет никаких реальных новостей, помимо слухов, о сроках повышения дивидендных выплат.

Дивидендная доходность: По итогам последних трех лет дивидендная доходность составляла около 4%. За 2018 год было выплачено 0,1716 руб. на акцию. Прогноз на следующий год – 0,21 руб. за бумагу (если политика останется без изменений).

Периодичность дивидендных выплат: 1 раз в год

Историческая динамика

• Долгосрочный тренд (с начала размещения): компания вышла на рынок 17.07.2008г в результате реорганизации «РАО ЕЭС» по цене в 2 руб. за бумагу. В конце этого же месяца цена на пике доходила до 10,77 руб. Уже в сентябре 2008 года цена опускалась до 0,52 руб. Сейчас котировки лишь вернулись к уровням 2010 года. Рост с начала размещения составил 130%.
• Среднесрочный тренд (последние 3 года): после бурного роста в 2016 году с 1 руб. до 4 руб., акция находилась в боковике: 3,4-4,4 руб. до лета этого года. В июне 2019 года начался резкий подъем выше 5 руб. при отсутствии явных триггеров. Рост за 3 года составил 360%.
• Краткосрочный тренд (последний год): наблюдаются попытки перехода к восходящему тренду после пробития максимума локального боковика в 4,4 руб. Волатильность достаточно высокая. Рост за год составил 15%.

Средняя прогнозная справедливая цена от аналитических компаний: Консенсус-прогноз Инвестдомов: 7,38 руб. (+68%). Рекомендация: «покупать».

Коэффициенты недооцененности / переоцененности

• P/E = 5,93. Средний по отрасли: 7,1
• P/BV = 0,95. Средний по отрасли: 0,58.
• P/S = 0,47. Средний по отрасли: 0,5
• EV/EBITDA = 2,91. Средний по отрасли: 3,6

Вывод: наблюдается частичная недооценка в сравнении с отраслью по некоторым мультипликаторам, однако она не является существенной. Стоит отметить, что весь сектор российской электроэнергетики фундаментально крайне недооценен в сравнении с мировыми аналогами и российским рынком в целом.

Коэффициенты финансовой устойчивости

• Долг/EBITDA: -0,84. (Отрицательный чистый долг: денежных средств и их эквивалентов больше, чем обязательств).
• Коэффициент текущей ликвидности: 2,5. (Соответствует нормативу).
• Коэффициент срочной ликвидности: 2,35. (Соответствует нормативу).
• Коэффициент финансовой зависимости: 0,3. (Соответствует нормативу).

Вывод: финансовая устойчивость компании не вызывает никаких вопросов. Чистый долг отрицателен, а основные коэффициенты находятся в рамках нормативных значений.

Динамика основных показателей финансовой отчетности (по МСФО за последние 3 года)

Комментарий: наблюдается положительная динамика финансовых показателей. Чистая прибыль, выручка, EBITDA и рентабельность по данному показателю растут умеренными темпами. Чистый долг продолжает оставаться отрицательным, а его значение только улучшается. CAPEX постепенно сокращается.

За первое полугодие 2019 года чистая прибыль эмитента выросла на 25,2% до 49,7 млрд руб. в сравнении с тем же периодом прошлого года. Выручка увеличилась на 13% до 520 млрд руб., EBITDA на 31,5% до 78,1 млрд руб. Тренд на улучшение показателей финансовой отчетности сохраняется и в 2019 году.

Динамика основных операционных показателей (за последние 3 года)

Комментарий: динамику основных операционных показателей «Интер РАО» можно считать нейтральной. В 2018 году снизилась выработка электроэнергии, но увеличился отпуск тепла. Установленные электрическая и тепловая мощности умеренно растут. Наблюдается значительный прирост удельного расхода топлива на отпуск тепловой энергии.

За 9 месяцев 2019 года основные операционные показатели изменились незначительно. Выработка электроэнергии выросла на 1% в сравнении с тем же периодом прошлого года. Отпуск тепловой энергии упал на 4,5%. Установленная электрическая мощность поднялась на 1,9%, а тепловая практически не изменилась. Коэффициент использования установленной мощности (КИУМ) составил 44,7% против 44% годом ранее.

(Уточнение от 11.02.2020: За весь 2020 год электростанции Интер РАО сократили выработку на 1,7%, а отпуск тепловой энергии упал на 3,6%)

Новостной фон

• В июле 2018г «Интер РАО» выкупила 14,3% своих акций у ФСК ЕЭС и РусГидро с дисконтом к рынку, потратив на сделку 52,1 млрд руб. В ходе последнего годового общего собрания акционеров отмечалось, что выкуп оставшихся акций у ФСК ЕЭС не планируется.
• Одно из наиболее значимых событий для компании на ближайшие несколько лет – программа ДМП-2 по обновлению старых и строительству новых генерирующих мощностей. «Интер РАО», у которой на данный момент самый большой процент устаревших мощностей в секторе, станет главным бенефициаром программы модернизации. Затраты на ДМП-2 до 2022 года могут составить до 200 млрд руб. Первые прибыли от ДМП-2 могут начать поступать не ранее 2022 года.
• Менеджмент компании продолжает заявлять о сохранении неизменности текущей дивидендной политики в ближайшие 2 года, несмотря на позицию российского Минфина.
• Летом 2019 года генеральный директор компании Борис Ковальчук продал свою долю (0,1523%) на 786 млн руб. Однако представители «Интер РАО» отмечали, что при условии утверждения новой стратегии и мотивационной программы для топ-менеджеров, руководство в перспективе может существенно нарастить свои доли в уставном капитале.
• В сентябре 2019 года сообщалось, что «Интер РАО» рассматривает возможность проведения сделок слияния и поглощения. В частности, теоретически, это может быть сделка с Юнипро. Пока эти слухи ни к чему не привели. Если сделка состоится, то миноритарные акционеры смогут рассчитывать на оферту.
• В ноябре этого года стало известно, что Федеральная антимонопольная служба подозревает генерирующие компании в завышении ценовых заявок на рынке на сутки вперед (РСВ), что привело к росту стоимости энергии в первом полугодии 2019 года. В европейской части России и на Урале он составил 10,2%, а переплата промышленности и госструктур достигла 60 млрд руб. После начала расследования цены резко начали снижаться, а если сговор компаний будет доказан, то им грозит штраф до 15% от годовой выручки.
• «Интер РАО» является единственным представителем сектора электроэнергетики в индексе MSCI Russia.

Основные риски

• Возможное нерациональное использование «подушки ликвидности» компании.
• Риски долгосрочной окупаемости инвестиций в ДМП-2.
• Невысокий уровень дивидендов и отказ от их повышения в ближайшем будущем.
• Неопределенность будущего казначейского пакета акций компании.

Итоговая таблица

Итоговая оценка

«Интер РАО» — одна из наиболее эффективных компаний российской электроэнергетической отрасли с одними из лучших показателей долговой нагрузки. В акциях данного эмитента присутствует достаточное количество весомых триггеров для роста, включая положительную динамику финансовых показателей, отрицательный чистый долг, скорое обновление устаревших мощностей, возможность значительного улучшения дивидендной политики и т.д. С другой стороны, факторов неопределенности также достаточно: дивидендный вопрос постоянно обсуждается, но так и не решается, а реальный срок окупаемости инвестиций в ДМП-2 может оказаться куда хуже прогнозов.

Но несмотря на риски, акции «Интер РАО», в отличии от тех же Россетей являются «понятными» для миноритариев: четко ясно, в связи с чем они могут расти, а из-за чего падать. Бумаги этого эмитента сохраняют «стабильность» (в сравнении с другими представителями сектора) уже на протяжении трех лет, а в случае улучшения дивидендной политики и успешной реализации казначейского пакета, можно ожидать значительной рыночной переоценки.

Уточнение от 03.02.2022: Компания по-прежнему остается самой привлекательной в своем секторе, однако же сам сектор сейчас находится под существенным давлением на фоне ужесточения ДКП в РФ. Для диверсификации портфеля бумага все еще неплохо подходит, однако существенного опережения рынка в краткосрочной перспективе ждать не стоит.

Вам может быть интересно:

Базовые знания о финансах и рынках:

• Может ли брокер украсть ваши деньги и акции?
• Как торговать на падающем рынке?
• «Buy the rumor, sell the fact». Почему инвесторы «покупают на слухах и продают на фактах»?
• «Sell in May and Go Away». Почему на фондовом рынке продают в мае и покупают в октябре?
• Как не потерять деньги на бирже? Семь главных правил
• Какие права и возможности дают инвестору различные пакеты акций компании?
• Отличия инвесторов и спекулянтов. Кто больше зарабатывает и кем лучше быть?
• Зачем ЦБ РФ снижает ключевую ставку, и кто от этого страдает?
• Маржинальная торговля и кредитные плечи. Что это и зачем?
• Что такое дюрация облигаций и зачем она нужна? Просто о сложном
• Зачем компании выкупают свои акции? Buyback: хорошо это или плохо?
• Как заработать на IPO? Стратегия инвестирования в первичные размещения акций
• Аттестат ФСФР и квалифицированный инвестор. Инструкция по сдаче экзамена
• Что такое конвертируемые облигации и стоит ли их покупать?
• Где используются «основные» металлы: золото, серебро, палладий, платина, медь, никель…?
• Кредитные рейтинги от Standard & Poor’s. Что это такое и как использовать?
• Что такое индексы деловой активности PMI и как их использовать?
• Используем рыночную неэффективность при дивидендных отсечках
• Показатель EBITDA человеческим языком. Что это такое и зачем нужно?

Фундаментальные обзоры эмитентов:

• Фундаментальный анализ акций Аэрофлота или «туманное будущее»
• Фундаментальный анализ акций Петропавловска или «новинка на бирже»
• Фундаментальный анализ акций Сбербанка или «уже не тот»
• Анализ АФК «Системы. Инвестиции в будущее или «долговая яма»?
• Инвестиционный анализ «Обуви России». МФО или будущее обувного ритейла?
• Фундаментальный анализ акций МТС. «Стабильность – признак мастерства»
• Фундаментальный анализ акций «ФСК ЕЭС». Понятная история
• Фундаментальный анализ акций Татнефти. Стабильность и дивиденды
• Фундаментальный анализ привилегированных акций Башнефти или «вера в чудо»
• Фундаментальный анализ акций Алросы или слишком много «против»
• Фундаментальный анализ акций Ростелекома или «возвращение к жизни»
• Фундаментальный анализ акций Новатэка или «за все хорошее надо платить»
• Фундаментальный анализ акций «Mail.Ru Group» или «есть куда расти»
• Краткий анализ акций Zoom Video или «стойкость к вирусам»
• Инвестиционный анализ «TCS Group» или «это уже не банк»

Автор: Алексей Соловцов

Данный материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и отражает исключительно субъективное мнение автора. Помните о том, что инвестирование в ценные бумаги сопряжено со значительным риском, в связи с чем Вам всегда необходимо проводить самостоятельный анализ рыночной ситуации и объектов инвестирования.